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Coronavirus : Point de situation au 26 mars 2020

26/03/2020

Dans ce cycle de marché exceptionnel, les informations se succèdent à un rythme effréné et il faut d’abord tenter d’identifier les faits significatifs. On peut ensuite commencer à imaginer un scénario de sortie de crise pour les prochaines années. Enfin, compte tenu des valorisations actuelles, faut-il revenir sur les actifs risqués ?

1. Que retenir de l’actualité ?

La crise déclenchée par l’épidémie du Coronavirus se déploie sur tous les fronts et il nous semble qu’il faut en particulier porter son attention sur les éléments suivants :

Les banques centrales au secours de la liquidité

Les annonces de la FED et de la BCE - et en particulier les interventions massives actuelles et à venir de la FED sur les dettes d’entreprises et la dette hypothécaire « sans limite de temps ni de montant » et « dans les quantités nécessaires » - font s’éloigner le spectre d’un blocage complet des marchés du crédit. La BCE quant à elle investira 1,100 milliards d’euros sur les marchés de dette en 2020.

Confinement à venir aux USA

La question du confinement ou non de l’économie américaine est dorénavant la question centrale. L’Etat Fédéral ne souhaite pas à ce stade mettre en place de mesures à l’échelle de tout le pays, mais chaque Etat peut prendre l’initiative de telles dispositions. New York, la Californie, le New Jersey et l’Illinois appliquent des mesures de quarantaine de même nature que celles en vigueur en France et en Italie. Ainsi 70 millions de personnes, soit environ 20% de la population américaine, sont concernées et il est fort probable que les Etats les uns après les autres se rangent à l’idée d’un confinement.

L’économie américaine va donc être touchée de plein fouet et c’est le prochain choc que le marché devra absorber. Le plan de soutien colossal de l’administration américaine (2,000 milliards de dollars) ne pourra pas immuniser les marchés contre le spectacle d’une économie américaine à l’arrêt.

Confirmation de la contraction très forte de l’activité en Europe

En Europe, les PMI récemment publiés confirment l’ampleur significative du ralentissement : l’indice composite PMI pour le mois de mars est de 30.2 pour la France et de 37.2 pour l’Allemagne après respectivement 52 et 50.7 en février.

Chloroquine solution miracle?

Une nouvelle étude chinoise publiée par l’université de Zhejiang, semble montrer que le traitement par cet antipaludique ne donnerait pas de résultats significatifs. L’étude a une portée limitée puisqu’elle ne porte que sur une trentaine de patients, mais il semblerait que l’espoir d’un traitement rapidement disponible s’éloigne, ce qui affaiblit d’autant l’hypothèse d’un redressement rapide de l’économie.

2. Quelle trajectoire pour la croissance, les taux, l’inflation et les spreads de crédit dans les prochaines années?

Il est à ce stade difficile d’anticiper la trajectoire de l’économie en sortie de crise, mais on peut essayer d’en esquisser les grandes lignes.

Une croissance affaiblie pour quelques années ?

Malgré les mesures de relance, la croissance sera sans doute pour quelques années affectée par l’arrêt brutal de l’activité que l’économie mondiale aura connu en 2020. Charges différées et hausse des coûts de financement pour les entreprises seront autant d’éléments qui pèseront sur l’investissement, l’emploi et les salaires et ensuite la consommation. La perte de patrimoine des ménages, d’abord sur les actifs côtés mais ensuite via les actifs immobiliers, viendront également limiter le potentiel de croissance.

Des coûts de financement plus élevés pour les entreprises?

Des taux d’intérêt courts et longs qui demeureront sans doute bas dans un contexte de faible inflation?

Certains estiment que les annonces spectaculaires de dépenses publiques conduiront forcément les taux d’intérêt à des niveaux plus élevés du fait de la perte de crédit des Etats. Le 10 ans allemand semble en effet montrer la voie en passant de – 0.86% le 9 mars à – 0.26% le 25 mars. Pour autant, les achats massifs de dettes souveraines par les banques centrales et la demande très forte pour ce type d’actifs devraient maintenir les taux longs à des niveaux bas dans les prochaines années et les marchés oublieront l’augmentation de l’endettement.

L’inflation repartira-t-elle et entraînera-t-elle les taux courts et longs à la hausse ? Sans doute pas car les pressions déflationnistes de la crise en cours viendront s’ajouter à la déflation engendrée par la mondialisation (faible augmentation des prix et des salaires du fait d’une concurrence exacerbée et des surcapacités mondiales). Les banques centrales ne souhaiteront pas monter les taux d’intérêt courts et l’absence d’une forte inflation leur permettra de maintenir des taux directeurs faibles.

Le scénario central pour les années à venir demeure probablement celui d’un environnement de taux d’intérêt bas et de faible inflation.

3. Les valorisations actuelles offrent-elles des points d’entrée?

Les marchés valorisent sans doute une grande partie des mauvaises nouvelles et nous considérons que compte tenu des niveaux actuels de valorisation, il faut commencer de construire des positions à l’achat.

Les spreads obligataires se sont réduits ces derniers jours mais demeurent à des niveaux élevés, respectivement 313 bps et 1021 bps pour les spreads (versus dette souveraine) Investment Grade et High Yield américains au 25 mars. Rappelons qu’au 26 février ces mêmes spreads s’établissaient respectivement à 118 et 471 bps.

Du côté européen, les spreads IG et HY s’établissent respectivement à 189 et 815 bps au 25 mars. Au 26 février, les niveaux étaient respectivement de 42 et 319 bps.

Pour ce qui concerne les marchés actions au 25 mars, le S&P 500 est en recul de 23,78% depuis le début de l’année et le PER est de 15,17. L’eurostoxx 50 est en recul depuis le 1er janvier de 25,23% et son PER est de 11,87.

Achevé de rédiger le 25 mars 2020, par Florent Delorme, Macro stratégiste

Spreads : source Bloomberg fonction FCIM

PER des marchés actions : source Bloomberg

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